保险行业：利润高弹性，寿险NBV高增，财险COR改善－25Q3季报综述

#核心观点： 1、投资端大幅提升，2025年第三季度五家A股上市险企合计实现归母净利润2478亿元，同比增长68%。2025年前三季度合计归母净利润4260亿元，同比增长33.5%。 2、第三季度单季国寿、新华归母净利润分别同比增长91.5%、88.2%，领先同业，主要原因是其FVPL股票和基金规模大且占比高，对权益市场弹性更强，权益配置风格均衡，对成长风格节奏把握较为精准。利率上行使国寿亏损合同转回减少当期费用，第三季度单季保险服务费用同比减少287亿元。 3、太平人寿因基数极低、投资大幅改善，净利润实现超300%的增长。中国财险前三季度净利润同比增长50.5%，第三季度单季同比增长80.9%，承保投资双改善。 4、营运利润稳健增长，前三季度平安集团、太保集团归母营运利润分别同比增长7.2%、7.4%，其中第三季度单季同比分别增长15.2%、8.2%。平安人寿归母营运利润前三季度、第三季度单季分别同比增长1.9%、0.6%，维持正增长。 5、寿险方面，预定利率切换下居民储蓄需求再次集中释放，新业务价值增速环比走阔，第三季度实现超预期增长。可比口径下前三季度人保寿险、平安、国寿、太保新业务价值分别同比增长76.6%、46.2%、41.8%、31.2%，除太保外其余险企较上半年增速均环比提升。第三季度单季平安、太保新业务价值同比分别增长58.3%、29.4%。不重述去年数据，新华前三季度新业务价值增长50.8%，友邦保险第三季度增长25%。 6、个险渠道方面，太保、新华新单保费分别同比增长13.5%、持平；价值率提升驱动新业务价值增长，前三季度平安代理人渠道新业务价值同比增长23.3%。 7、银保渠道方面，报行合一与“1+3”网点合作限制放开后头部险企加大资源投入且竞争优势凸显，但高基数叠加策略差异预计新单表现分化，第三季度单季太保、新单分别下降11.2%、5.1%，但期交新单分别同比增长28.6%、3.8%实现正增长。前三季度平安新业务价值同比增长170.9%。 8、财险方面，保费整体延续低增长，综合成本率同比改善。第三季度财险原保费整体低增长，平安、人保、太保增速分别为6.9%、3.1%、-1.7%，增速差异主要由非车险带来，车险同比增速在2.7%-3.2%区间，差异不大；非车险同比增速分别为平安15.6%、人保3.7%、太保-7.4%，太保主动优化业务结构拖累增速。分险种看，人保非车险增长主要受意健险驱动，同比增长11.5%，其余险种整体低增长。 9、综合成本率方面，受益于大灾同比改善，综合成本率整体表现较好，前三季度人保、平安、太保综合成本率分别为96.1%、97.0%、97.6%，同比分别下降2.1、0.8、1.0个百分点，其中第三季度单季分别为人保97.6%、太保99.9%、平安100.4%，同比分别下降3.2、1.3个百分点，平安上升2.6个百分点，除平安外均实现承保盈利。 10、资产端方面，权益市场向上，总或综合投资收益率表现较好。前三季度五家A股上市公司其他权益工具投资合计增加6491亿元，集中在上半年增加，反映各公司OCI策略加仓集中在上半年，第三季度开始OCI加仓节奏放缓，太保OCI加仓节奏上半年和第三季度相当。 11、交易性金融资产方面，前三季度五家A股上市公司交易性金融资产合计增加6752亿元，第三季度规模增加是上半年的两倍，预计主要由于主动加仓及FVPL股票市值增长，但FVPL债券市值下跌有拖累。人保和平安交易性金融资产上半年增长快于第三季度，体现其上半年在FVPL股票上加仓较多，其他公司交易性金融资产第三季度增长快于上半年。 12、其他债权投资方面，第三季度当季其他债权投资规模下滑，系利率上行导致OCI债券市值下跌。长期股权投资方面，今年来增量较小，新华上半年、第三季度长股投规模分别增长38%、41%。 #投资建议： 1、业务质地较好的头部险企，包括负债成本低、资负匹配情况较好的公司。 2、估值便宜、分红险转型构筑先发优势、下半年基数最低的中国太平。 #风险提示： 1、产品转型成效或宏观经济复苏不及预期。 2、权益市场波动。 3、长端利率大幅下行。