山煤国际(600546):Q3销量结构调整煤价下滑,Q4业绩有望边际修复

#核心观点：1、2025年前三季度营业收入153.32亿元，同比减少30.20%；归母净利润10.46亿元，同比减少49.74%。2、2025年第三季度营业收入56.73亿元，同比减少28.27%，环比增长9.98%；归属母净利润3.91亿元，同比减少50.53%，环比减少2.18%。3、2025年第三季度原煤产量882万吨，同比减少30.8万吨，环比增加8.5万吨；商品煤销量1215万吨，同比减少12.6万吨，环比增加189.8万吨。4、2025年第三季度自产煤销量947万吨，同比增加257.1万吨，环比增加354.4万吨；贸易煤销量268万吨，同比减少269.7万吨，环比减少164.7万吨。5、2025年第三季度自产煤售价458元/吨，同比下降30.6%，环比下降13.3%；自产煤成本231元/吨，同比下降14.0%，环比下降16.9%；自产煤吨煤毛利227元/吨，同比下降42.0%，环比下降9.2%；贸易煤吨煤毛利10元/吨，同比下降49.1%，环比上升85.4%。6、公司通过竞拍购买山西焦煤集团有限责任公司产能指标合计210万吨/年，用于核增产能置换，购买价格合计3.02亿元。

#盈利预测与评级：预计2025-2027年公司归母净利润分别为20.66亿元、24.12亿元、25.92亿元，对应PE分别为10.6X，9.1X，8.4X。评级为增持（维持）。

#风险提示：煤炭价格大幅下跌，公司产量不及预期，煤炭需求不及预期。

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