贵州茅台(600519):收入环比降速,经营整体稳健

#核心观点：1、贵州茅台1-3Q25实现营业总收入1309亿元，同比增长6.3%，归母净利润646亿元，同比增长6.2%。2、3Q25实现营业总收入398亿元，同比增长0.3%，归母净利润192亿元，同比增长0.5%。3、3Q25茅台酒收入349亿元，同比增长7.3%，系列酒收入41亿元，同比下降34.0%。4、3Q25批发渠道收入235亿元，同比增长14.4%，直销渠道收入155亿元，同比下降14.9%，其中i茅台收入19亿元，同比下降57.2%。5、3Q25毛利率91.3%，同比提升0.2个百分点，销售费用率3.1%，同比下降1.0个百分点，管理费用率4.6%，同比下降0.3个百分点，归母净利率49.2%，同比基本持平。6、截至3Q25，公司合同负债77亿元，同比减少22亿元，环比增加22亿元。 #盈利预测与评级：调整2025-2027年归母净利润预测至905亿元、953亿元、1022亿元，维持“推荐”评级。 #风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响白酒板块复苏；3）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价，对行业造成不良影响。