贝泰妮(300957)：Q3盈利能力显著改善251028

25Q3 实现营收 10.92 亿元/yoy-9.95%，归母净利润 0.25 亿元/扭亏为盈，归 母 净 利 率 2.31%/yoy+8.00pct 。 25Q1-Q3 实现营收 34.64 亿 元/yoy-13.78%，归母净利润 2.72 亿元/yoy-34.45%，归母净利率 7.85%，yoy-2.47pct。25Q3 公司坚持以“一个中心两个基本点”指引，以品牌建设为中心，以会员运营及全域协同增长为基本点；坚持渠道稳价维价，适当减少促销权益占比以及精简产品系列和商品数量，公司资源重新聚焦核心大单品、核心大爆品等一系列优化的经营策略有效落地实施，Q3 销售费用率得到有效控制，归母净利润同比改善显著，维持买入评级。薇诺娜持续精简 SKU，薇诺娜宝贝抖音增长显著，瑷科缦延续高增25Q3 薇诺娜抖音/淘系/京东 yoy-11%/-5%/1%（久谦，下同），主因去年同期高基数叠加精简 SKU 举措导致，其中京东渠道 M9 yoy20%有边际增长提升趋势。25Q3 薇诺娜宝贝抖音/淘系/京东 yoy182%/-4%/18%，抖音渠道持续强化自播能力建设驱动品牌日均销售额表现同比提升，M8 以来多条润唇膏挂链短视频流量出色持续贡献销量（飞瓜），另外品牌上新秋冬新品暖绒绒精华露针对性解决儿童秋冬换季肌肤问题，有望驱动品牌 Q4 持续增长。25Q3 主打高功效专业抗老护肤的瑷科缦淘系 7 月-9 月 GMV 分别实现yoy300+%/500+%/800+%，逐月增速有边际提升趋势。25“双 11”淘系/抖音各品牌亮点纷呈25“双 11”淘系渠道各品牌积极加码李佳琦合作，多款单品参加美妆节活动，抖音渠道强化达播资源投入，持续拉升“双 11”品牌销售额。薇诺娜淘系渠道 10.15 李佳琦美妆节首日特护霜/清透防晒乳/311 次抛精华均实现付定人数超 10 万，品牌上榜天猫美妆“双 11”现货 4 小时成交榜前十（天猫大美妆），截至 10.27，二代特护霜为“双 11”面霜热卖榜第 3，清透防晒乳为“双 11”隔离霜热卖榜第 1；抖音渠道携手朱梓骁实现单日 2.5-5 千万级直播，销售额主要由特护水霜精华套组贡献（飞瓜）。薇诺娜宝贝抖音渠道合作母婴达人小璐实现单日 2.5-5 百万级销售额（飞瓜）。25Q3 销售费用率优化25Q3 毛利率 70.68%/yoy-5.67pct；销售费用率 50.65%/yoy-9.76pct；管理费用率 12.34%/yoy-1.21pct；研发费用率 5.03%/yoy-2.01pct。25Q1-3 毛利率 74.33%/yoy0.60pct；销售费用率 53.06%/yoy3.03pct；管理费用率9.44%/yoy0.99pct；研发费用率 4.95%/yoy-0.02pct。公司持续坚持渠道稳价维价，25Q3 销售费用率得到有效控制；依据既定的研发计划和研究进度有序开展研发活动，25Q3 研发费用率有同比下降。盈利预测与估值考虑公司 Q3 盈利能力虽有改善，但仍处精简产品矩阵及渠道控价进程中，我们下调公司 25-27 年归母净利润预测至 5.15/6.71/7.87 亿元（较前值分别-16%/-9%/-7%），对应 EPS 为 1.22/1.58/1.86 元。参考可比公司 iFind 一致预期 26E PE 29x，给予公司 26 年 32 倍 PE，转折价为溢价主要考虑公司 Q3 经营调整成效初现，26 年起或有收入及利润端表现修复。调整目标价至 50.56 元（前值 56.07 元，对应 25 年 39 倍 PE）。风险提示：销售费用率大幅提升、市场竞争加剧、新品销售不及预期。