爱美客(300896)：短期仍承压，关注后续新管线进展﹣季报点评251029

25Q3 营收 5.66 亿元/yoy-21.3%；归母净利 3.04 亿元/yoy-34.6%。25Q1-3营收 18.65 亿元/yoy-21.5%；归母净利 10.93 亿元/yoy-31.0%。25Q3 韩国Regen 公司控股权交割完成，持续夯实公司在医美注射填充市场领先优势，并积极拓展国际市场；Q3 公司旗下全资子公司北京诺博米诺地尔搽剂获证、首个化妆品新原料备案落地，持续深耕美丽健康领域，后续管线储备丰富；若行业需求回暖/增长恢复有望受益，维持买入评级。25Q3 Regen 交割完成，米诺地尔获证，首个化妆品原料备案落地截至 9M25，公司收购韩国 Regen 公司项目已完成交割，公司实际取得韩国 Regen 59.5%的股权，Regen 旗下 AestheFill/PowerFill 两款再生针剂补充公司品类并拓展海外进程。9M25 公司全资子公司北京诺博生物科技有限公司（下称“北京诺博”）获米诺地尔搽剂药品注册证书，该药品用于治疗男性型脱发斑秃，持续丰富公司产品类别。10 月北京诺博备案化妆品新原料核心成分“甘草查尔酮 A”可作为皮肤保护剂和保湿剂，该备案为爱美客首个化妆品新原料备案，彰显公司战略布局化妆品领域的决心。期待公司将生物医药领域积累的科研优势持续延伸至更多品类，深耕美丽健康领域。公司管线储备丰富，新品审批有序推进公司在研产品二代埋植线/注射用肉毒/透明质酸钠-羟丙基甲基纤维素凝胶等产品 25 年底预计进入注册申报阶段（25H1 中报）；司美注射液/透明质酸酶/去氧胆酸注射液等产品临床试验持续推进，新产品若能持续落地，有望与公司现有产品结构形成协同并贡献后续新增长点。25Q3 毛利率略有下降25Q3 毛利率录得 93.2%/yoy-1.4pct；销售费用率 15.4%/yoy+6.4pct；管理费用率 8.8%/yoy+5.5pct，主因人工费和咨询服务费增加所致；研发费用率14.3%/yoy+5.7pct；财务费用率 0.1%/yoy+0.6pct，主因外部投资产生的汇兑损失所致。考虑需求或有逐步回暖、新品扩充亦有望提振毛利表现，我们估计后续毛利率水平或有一定回升。盈利预测与估值考虑到行业竞争加剧，我们下调 25-27 年收入至 24.24/27.96/30.83 亿元（较前值分别-11%/-14%/-18%），下调 25-27年归母净利润至 13.91/16.70/19.45亿元（较前值分别-19%/-17%/-16%），对应 25-27 年 EPS 分别达4.60/5.52/6.43 元。参考可比公司 iFind 26 年一致预期 PE 估值 28 倍，考虑公司正从“本土市场领导者”向“全球产业链参与者”转型，综合优势突出，新品获批后有望实现品类延伸、贡献新增长点，给予 26 年 33 倍 PE，目标价 182.16 元（前值 220.77 元，对应 26 年 33 倍 PE）。风险提示：新品获批进度不及预期；市场竞争加剧；消费力下降。