扬农化工(600486)：农药龙头盈利未来有望改善251027

扬农化工公布三季度业绩：Q3 实现营收 29.2 亿元（yoy+26%，qoq-2%），归母净利 2.5 亿元（yoy-5%，qoq-33%）。2025 年 Q1-Q3 实现营收 91.6亿元（yoy+14%），归母净利 10.6 亿元（yoy+3%），扣非净利 10.4 亿元（yoy+6%）。公司 Q3 归母净利低于我们业绩前瞻预期（3.1 亿元），主要系四费较高等原因。考虑公司葫芦岛项目成长性，以及行业景气有望逐步复苏，维持“增持”评级。

部分农药价格有所上行，公司抢抓订单等措施下原药销量同比增长

行业产能过剩叠加市场需求不足，25 年以来农药价格整体同比下行。据中农立华和百川盈孚，25Q3 公司主产品高效氯氟氰菊酯/联苯菊酯/草甘膦/硝磺草酮 / 吡唑醚菌酯 / 丙环唑 / 烯 草 酮 原 药 市 场 均 价 分 别 为10.7/12.8/2.7/8.4/15.0/6.7/12.4 万元/吨，yoy+2%/-2%/+7%/-7%/-8%/-11%/+84%，qoq-3%/-2%/+13%/-3%/-4%/-7%/+3%。25Q3 公司原药/制剂业务收入 17.5/1.5 亿元，yoy+17%/-17%，公司抢抓原药市场订单，25Q3 公司原药/制剂销量 3.0/0.5 万吨，yoy+14%/-18%，部分产品供需较好下价格有所上涨，25Q3 公司原药/制剂均价 5.9/3.0 万元/吨，yoy+3%/+1%。部分原料价格上涨等影响下，25Q3 公司综合毛利率 yoy-3.9pct 至 19.6%。菊酯等产品价格近期有所上涨，农药行业未来景气有望改善据百川盈孚，2025 年 10 月 27 日，公司主产品高效氟氯氰菊酯/联苯菊酯/草甘 膦 / 吡 唑 醚 菌 酯 / 丙 环 唑 / 烯 草 酮 原 药 市 场 均 价 分 别 为10.7/13.0/2.7/14.7/6.7/10.5 万元/吨，较 25 年 9 月底 0%/+3%/-1%/0%/0%/-5%。氯氰菊酯反倾销终裁落地有望带动氯氰菊酯、联苯菊酯以及功夫菊酯等价格联动，草甘膦在供给端偏紧而海外需求较好下景气亦有望维持。我们认为未来伴随海外需求带动以及供给端或有所出清，农药景气有望逐步复苏。

盈利预测与估值

考虑到制剂市场竞争仍较大，我们下调制剂销售量，由此下调 25-27 年归母净利预测为亿元 12.6/15.5/17.5（前值为 13.5/15.5/17.5 亿元，调整幅度为-7%/0%/0%），25-27 年归母净利同比+5%/+23%/+13%，EPS3.11/3.82/4.32元，结合可比公司 25 年平均 22 倍的 Wind 一致预期 PE，给予公司 25 年22 倍 PE 估值，给予目标价 68.42 元（前值为 76.59 元，对应 25 年 23xPE），维持“增持”评级。

风险提示

原油价格波动风险；原料供应不稳定风险；需求不及预期风险。