洽洽食品(002557)：经营底部震荡，成本环比有所改善251025

投资要点：事件：公司公告 2025 年三季报，2025 年 1-9 月公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润 45.01/1.68/1.15 亿元，同比-5.38%/-73.17%/-79.46%。25Q3 公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润 17.49/0.79/0.71 亿元，同比-5.91%/-72.58%/-74.00%。2025 年 1-9 月基本 EPS 为 0.33 元。收入压力持续，25Q3 底部震荡。2025 年 1-9 月收入同比-5.38%，其中预计瓜子、坚果仍维持下降。25Q3 收入同比-5.91%，其中预计中秋国庆双节备货刺激下，坚果情况略好于瓜子，但整体收入仍承压，主要系传统优势渠道需求分流，高势能渠道切入节奏较缓，25Q3收现同比-0.81%，略好于收入，预收款环比+68.48%。考虑 2026 年的春节备货集中在26Q1，存在错峰（2025 年在 24Q4），25Q4 收入压力预计仍大，全年收入预计承压。25Q3 成本压力环比存在改善，但盈利能力同比仍受制承压。2025 年 1-9 月归母净利率3.73%，同比-9.43pct，毛利率承压叠加费用投入提升，盈利能力尚未出现拐点，2025 年1-9 月毛利率为 21.94%，同比-8.30pct，2025 年 1-9 月总费率 18.27%，同比+3.42pct。25Q3 归母净利率 4.54%，同比-11.03pct，25Q3 毛利率为 24.52%，同比-8.59pct，成本压力持续，但环比+3.10pct，维持季度改善（25Q2 毛利率环比+1.96pct），但后续成本压力能否彻底缓解，仍需关注新采购季的成本价格情况；25Q3 总费率 17.50%，同比+4.02pct，销 售 / 管 理 / 研 发 / 财务费率 10.15%/4.53%/1.28%/1.55% ，同比+2.29pct/+0.58pct/+0.44pct/+0.71pct，销售费率提升较多，预计与公司 Q3 新品的陆续推出有关，如魔芋、全坚果、鲜切薯条等。盈利预测与投资建议：当前市场竞争环境变化，渠道流量向量贩业态倾斜，传统零售业态面临调改变革，消费者质价比需求及价格敏感度提升，面对当前市场环境，公司虽产品口味有创新，但未能谋求适时的推广之法，虽与量贩、会员店等业态谋求合作，但合作深度仍有待提高，后续公司亟待寻求下一个大单品或爆品口味盘活渠道，而面对渠道之变，公司作为品类公司典范如何应对也是市场集中关注的要点，我们预计 2025 年公司更多以谋思、调整为主，叠加葵花籽、坚果的成本上涨干扰，我们根据最新公告，调整了盈利预测，预计公司 2025-2027 年收入为 67.34/70.92/76.56 亿元，同比-5.6%/+5.3%/+8.0%，归母净利润为 3.16/6.85/8.05 亿元，同比-62.9%/+117.1%/+17.5%，以 2025 年 10 月 23 日收盘价计算，对应 2025-2027 年 PE 估值为 34.5/15.9/13.5x，维持“增持”评级。

风险提示

原材料涨幅过高；居民消费力下降；零食量贩渠道对传统渠道的持续性分流；坚果价格竞争加剧；食品安全风险。