贵金属行业：非农超预期但结构分化，黄金有望筑底反弹－双周报（2025／6／23－2025／7／6）250706

投资要点

贵金属板块：黄金下跌后有所反弹，白银震荡上行。近两周，伦敦现货黄金下跌 1.08%至 3331.90 美元/盎司，上期所黄金下跌 0.20%至 777.06 元/克，沪金持仓量下跌2.57%至 40.97 万手；伦敦现货白银上涨 2.09%至 36.89 美元/盎司，上期所白银上涨 2.94%至 8919 元/千克，沪银持仓量上涨 2.97%至 91.61 万手；伦敦现货钯上涨8.13%至 1130 美元/盎司，伦敦现货铂上涨 9.49%至 1384 美元/盎司。

近期金价在经历避险情绪回落和非农数据超预期后有所承压，我们认为主要原因包括：

1）因伊朗对美国仅进行有限报复且随后达成伊以停火，市场迅速定价中东紧张缓解。在美国与卡塔尔斡旋下，伊朗与以色列达成停火协议，结束了持续 12 天的激烈冲突，造成以方 28 人死亡，伊朗方面则有数百人丧生。美国计划下周在奥斯陆重启与伊朗的核谈判，伊朗表示愿意参与，但不会停止铀浓缩活动。

2）众议院通过“大而美”税收与支出法案。美国国会众议院以 218 票赞成、214 票反对的表决结果通过了总统特朗普推动的“大而美”税收与支出法案。特朗普定于 7月 4 日即美国“独立日”当天签署该法案，使其生效。最终通过的法案版本长达 869页，规模约 3.4 万亿美元。根据美国国会预算办公室分析，延长减税措施在未来十年将带来超过4.5 万亿美元支出成本，参议院版本将使美国赤字增加近3.3万亿美元，债务上限提高 5 万亿美元。

3）非农数据超预期，强劲增长主要来自于政府部门，降息预期有所下降。美国劳工统计局公布的数据显示，美国非农数据好于预期，失业率意外下滑。美国 6 月非农就业人口录得 14.7 万人，高于预期的 11 万人，前值由 13.9 万人修正为 14.4 万人。结构上看，6 月份就业增长主要集中在州政府和医疗保健行业，而联邦政府则继续裁员。政府部门就业人数在 6 月份增加了 73 000 人，贡献了接近 50%的增长，医疗保健行业在 6 月份新增就业 39000 个岗位，与过去 12 个月平均每月增量 43000 个岗位有所下降。美国 6 月失业率录得 4.1%，低于预期的 4.3%，低于前值的 4.20%。6月平均每小时工资月率录得 0.2%，低于预期的 0.30%，前值 0.40%；平均每小时工资年率录得 3.7%，低于预期的 3.90%，前值由 3.90%修正为 3.8%。数据公布后，市场放弃对 7 月美联储降息的押注，9 月降息的概率也下滑至 80%左右。

中期来看，“特朗普 2.0”主线中的关税交易或在后续趋向平稳，其减税政策的延续，以及美联储降息预期的提升将为黄金价格上涨提供较强动能，受到关税反复而扰动的美国 6-7 月经济数据将非常重要，建议关注阶段性配置机会。未来两周将需要重点关注的事件和时间节点包括：1）7 月 10 日将公布美国至 7 月 5 日当周初请失业金人数；2）7 月 15 日将公布美国 6 月未季调 CPI 月率及年率；3）7 月 17 日将公布美国 6 月零售销售月率。