基础材料行业：Q3前瞻，下游向好，中游蓄势－动态点评250928

油价窄幅震荡，中游盈利磨底蓄势，下游制品/精细品和新兴材料向好

25Q3 原油供给端 OPEC+保持增产态势，但北半球需求旺季有所支撑，Brent油价于 65-70 美元/桶窄幅波动，伴随原油季度均价中枢同比下移，我们预计上游油气开采企业盈利同比下滑为主（环比略有回升），炼油企业由于库存损失减少和成品油价差略回升等，盈利环比预计有所改善，但整体仍底部徘徊；中游大宗化工终端补库需求仍显不足，叠加供给相对过剩，预计企业盈利仍处于磨底期，等待供给拐点及需求增量，部分白马龙头企业及供需格局较好的子行业显盈利韧性；下游化学制品/精细品和新兴技术领域材料（如电子、军工领域化工材料）成本端延续改善，叠加下游电子/军工/汽车/家电等需求较好，预计企业盈利呈现向好态势。

25Q3 需求旺季对油价仍有支撑，OPEC+步入增产周期

25Q3 地缘冲突和关税影响等扰动有所减弱，北半球需求旺季对原油价格仍有支撑，但 OPEC+持续上调产量目标并实施增产成为供给端重要变量，整体而言 25Q3 原油季度均价中枢同比下移（环比略有回升），我们预计上游油气开采企业盈利同比下滑（环比略有改善）。由于 25Q3 原油价格波动较小，预计炼油企业库存损失有所减少，叠加成品油价差略修复，我们预计炼油企业盈利环比提升，但石化行业价差整体偏弱下，预计改善幅度有限。考虑全球石油需求增量持续受电、气冲击，而供给端产油国协同减弱及南美等新兴供给力量崛起，我们认为 25Q4 以后全球原油供给过剩局势或将逐步显现。中长期而言，具备增产降本能力及天然气业务增量的高分红能源寡头，油价企稳后或将具有配置机遇，推荐中国石油（A/H）。

中游盈利磨底但蓄势复苏，部分龙头企业和供需格局较好的子行业显韧性

25Q3 国内地产等终端需求整体待改善，叠加海外补库尚未显著来临，大宗化工品需求仍显不佳，叠加供给相对过剩，我们预计大宗化工企业整体盈利仍处底部徘徊，氯碱、聚氨酯、有机硅、塑料、化纤等多数子行业价差仍偏弱；煤化工、气头化工等部分白马龙头企业盈利韧性较强；磷化工企业依托磷肥国际-国内价差优势和磷矿石高景气等因素，预计多数企业盈利环比改善；制冷剂等供需格局较好的子行业盈利预计显著改善。我们认为，伴随2025 年以来行业资本开支增速显著下降，叠加“反内卷”有望助力供给端协同及落后产能出清，而内需有望进一步复苏及出口亚非拉等支撑需求，大宗化工品有望逐步迎来复苏起点。推荐巨化股份、华鲁恒升、鲁西化工、桐昆股份、恒力石化、云天化。

成本端改善及新技术领域等需求带动，下游精细品和新兴材料盈利向好

25Q3 由于中上游化工品或资源品价格整体保持近五年相对低位，下游精细化工及化学制品企业成本端持续减压，叠加电子和军工等领域需求增长、出口需求增长/出海获取份额等带动，整体盈利或延续修复态势。关税和反倾销税等影响下轮胎企业盈利阶段性承压，但仍处较好水平，伴随税率影响逐步传导和消化，国内轮胎依托性价比优势仍有望持续提升全球份额。饲料添加剂企业淡季盈利环比预计略有回落，伴随旺季来临，四季度盈利有望环比提升。推荐东材科技、皖维高新、赛轮轮胎，梅花生物/星湖科技/阜丰集团/新和成。

风险提示

原油价格波动；需求不及预期；国际贸易风险。