银行行业：资产反内卷与存款财富化中的银行竞争版图－投资策略250917

2025H1 上市银行业绩：扩表提速及非息驱动营收增速转正净利息收入紧抓“量价平衡”主线，“量”上去化“水分信贷”，部分银行依靠金融投资扩表提速；“价”上贷款定价边际企稳，存款成本有效释放，助力净息差收窄放缓，我们预计全年银行净息差或企稳于 1.4%左右。投资收益贡献显著，手续费及佣金收入回暖，我们测算 2025H1 金融投资对营收贡献提高至 29.5%。

下阶段银行资负：资产荒下反内卷及存款财富化的挑战资产端：优质资产难寻+反内卷，“扩表”不如“调表”。信贷对公强、零售弱或仍持续，但基建撑规模，低价贷款冲量的思路在淡化。国有行对公涉房信贷力度减轻，“五篇大文章”投放积极，股份行结构调整较迅速，对公压降票据贴现，零售减少经营贷，按揭恢复正增长。金融投资“卷交易”空间不大，需寻找拓收益渠道，海外债、信用债、政金债、基金投资等。投资拓收益思路（1）增加海外债券，是低利率时期国际银行的普遍经验，上半年已有银行出现类似特征；（2）资本压力缓解，增加信用债及基金。但对基金配置也出现分化，利率债基收益欠佳，部分银行或出于对收益波动容忍度的考虑，对基金持债久期做更严格约束，或者直接赎回相关产品；（3）免税收入增加，但潜在所得税及公募基金免税规则调整需关注；（4）FVOCI、AC 账户收益兑现力度加大。负债端：存款“财富化”带来流动性挑战，大行头寸压力减轻但指标负担加重。存款活期化：M1 增速回升暂时主因是低基数，目前存款搬家可能还处于初期，居民风险偏好尚未明显修复，存款利率如果继续下调，有催化利率敏感性的可能；定存短期化：银行主动调期限结构以及客户增加流动性的双向选择，2025H2 还有约 16.8 万亿元高息定存到期，短期化或将使存款成本降幅比理论更多。存款非银化：将使存款在各类机构重新分布，目前大行钱多但“质量差”，非银存款带来高利率敏感性、放大期限错配、加速 LCR 下滑等影响。下阶段关注同业存单的“量价期”信号作用，目前大行的流动性管理更依赖央行。

不良指标整体平稳，零售风险仍待修复，国股行与中小行拨备趋势分化前瞻指标难言风险拐点，国有行逾期指标反弹，农商行关注率上升。当前 90 天以上逾期贷款偏离度上升，但并非代表银行不良认定放松，或是个贷脱期法影响。对公资产质量整体改善，零售压力仍延续，但我们对零售风险谨慎乐观，预计其对报表潜在影响有限。国有行拨备指标提升，中小行或因不良与拨备增长不匹配，使得拨备覆盖率下降。

投资建议

利率期权与红利价值稳固，竞争版图重构选股（1）利率下行增厚 EVE，隐含 PB 更低，（2）稳定红利确定性强且稀缺。资产反内卷及存款财富化下的存贷竞争版图重构，及资产质量视角选个股：资金属性、竞争格局、安全边际、红利策略四维筛选，受益标的农业银行、招商银行、中信银行、兴业银行、北京银行、江苏银行、杭州银行、成都银行、渝农商行等。风险提示：零售风险扩散；利率环境波动；股市风格切换等。