非银行业：业绩延续高增，投资为重要胜负手－2025H1上市券商业绩综述

#核心观点

券商2025H1业绩概览:行业主营收入同比+35.3％,归母净利润同比+65.1％。

1)42家上市券商(不含东财)2025H1累计实现证券主营收入(剔除大宗商贸和政府补助)合计2435亿元/yoy+35.3％,合计归母净利润1040亿元/yoy+65.1％。2)营收增速归因看,投资业务以及经纪业务为主营收增长主要贡献。净投资收入同比+45.3％(收入占比45.2％),拉动主营收入增速14.1pct;经纪业务收入同比+44％(收入占比26.1％),拉动主营收增速8pct。3)2025H142家上市券商平均管理费用率同比-9pct至56％,驱动券商归母净利润增速显著高于主营收入增速。4)2025Q242家上市券商(不含东财)证券主营收入yoy+35.5％/qoq+16.3％,归母净利润yoy+50％/qoq-1％。

收费类业务:1)经纪业务收入占比26.1％,同比+44％。①2025H1日均股票成交额同比回升:2025H1日均股票成交额13933亿,同比+60.8％。②2025H1新发偏股基金份额同比+132％:2025H1新发偏股基金2614亿份,同比+132％。2)投行业务收入占比6.4％,同比+18.1％。按发行日统计,2025H1A股IPO规模380亿元,同比+53％。2025H1A股再融资规模6459亿元,同比+844％。2025H1债承规模7.5万亿,同比+27％。3)资管业务收入占比8.7％,同比-2.7％。

资本金业务:1)投资业务创收同比大幅提振,二季度债市回暖驱动投资收益率有所修复。2025H1净投资收入占比达到45.2％,增速同比+45.3％;行业年化净投资收益率平均3.66％,同比+0.87pct。主因:1)持续扩表,结构方面继续增配权益OCI资产。2025H1末行业金融投资资产规模6.8万亿/同比+14.3％,其中其他权益工具投资规模同比+75％,较2025Q1末+13％。2)衍生品业务压力减轻。去年同期权益市场曾出现短期急速下行情况、券商股衍业务亏损较高,2025年4月上旬受美国关税等因素扰动、权益市场阶段性触底,后续随国新办发布会系列政策落地、中美关税谈判启动等主题提振市场情绪,权益市场持续回暖,衍生品业务有所修复。2025H1券商板块自营权益类证券及证券衍生品/净资本比例平均值为22％,较2024年末+2pct。自营非权益类证券及证券衍生品/净资本比例平均值为245％,较2024年末+9pct。

2)2025H1行业负债成本平均为4.9％,同比-1.2pct,带动整体利息支出有所减少。

#投资建议

维持行业“强大于市“评级从市场来看,券商板块估值有望随着市场贝塔修复。2024Q4以来系列利好政策发力带动市场情绪有所好转,截至2025年9月10日收盘,证券行业2025E动态PB均值约1.45倍,券商板块作为顺周期前端,有望随市场回暖实现估值修复。

从事件催化来看,并购重组有望加速,对板块形成持续性催化。2024年12月浙商证券公告完成国都证券34.25％股权过户并获准成为国都证券主要股东。2025年3月湘财股份发布并购大智慧公告。2025年3月国泰君安公告完成换股吸收合并海通证券。我们预计2025年行业并购重组案例有望加速涌现。

维持证券行业“强于大市“评级。1)当前市场热度触底回升,政策密集出台后市场情绪有所回暖,持续关注市场成交及指数反弹的持续性,若市场β向上,则券商行业仍有弹性空间;2)政策层面,在监管扶优限劣的政策导向下,我们认为券商供给侧结构性改革进程将加快,优质头部券商在稳健经营、专业能力等方面的优势将进一步凸显;3)当前券商行业PB估值仍在历史底部区域,重点推荐广发证券、东方财富、华泰证券、中信证券等。

#风险提示

1)市场修复不及预期:若全球经济增速预期下修,海外主流经济体可能面临滞胀甚至衰退的风险;随着海外需求的逐步回落,我国出口增速或将边际放缓。叠加海外市场货币政策或将变化,市场风险偏好或降低,中国股市波动或会加大。

2)流动性收紧:若流动性快速收缩,国内投资者市场风险偏好或将下降,从而影响交投活跃度,或影响行业经纪收入增速。

3)政策变化风险:若监管趋严,投行处罚增多且投行项目减少,同时对于券商开展重资本业务限制增多,影响券商提升杠杆,从而影响券商投行业务收入以及重资本业务收入