传媒行业：巩固生态位，锚定长期增长－在线音乐跟踪观察250909

投资建议我们对在线音乐行业保持持续紧密的跟踪。从中长期角度出发，我们认为在线音乐行业音乐订阅业务和基于音乐延伸的业态模式都具备较大发展空间。结合腾讯音乐和网易云音乐最新的上半年业绩情况和投资人的疑问与反馈，我们对竞争格局、订阅业务量价拆分以及非订阅业务的发展战略和意义进一步剖析。理由再议竞争格局：依然维持相对稳定，深化年轻用户获取。目前腾讯音乐和网易云音乐仍维持两强格局。观察竞争格局变化的因素，我们判断主要看现有音乐用户的迁移成本、新增音乐用户的量级和潜在价格战的可能性这三点。而两家音乐公司均看重年轻用户的高付费能力和意愿，愿意用短期的积极获取策略换长期价值潜力，年轻用户对于音乐相关的多元消费接受程度也较高。订阅业务：腾讯音乐或维持量价齐升，网易云音乐中短期重视规模。量：中短期内，腾讯音乐更重视量价平衡，我们预计长期付费用户数有望增至1.5 亿人。我们判断网易云音乐短期有望在积极拓客策略下实现付费用户数快速增长。价：腾讯音乐率先开启客群的精细化运营，SVIP比例提升是当前重点。我们预计腾讯音乐中长期SVIP或达2,500~3,000 万人，ARPPU长期有望达15元/月。我们预计网易云音乐ARPPU长期仍有较大提升空间。非订阅业务：产业链生态位价值凸显，精细化用户运营。腾讯音乐收入的抓手也从付费用户数增长，转向验证ARPPU持续提升与非订阅业务增长潜力，投资人的视角也会更侧重放在平台能力的构建和长期价值上。我们判断，非订阅业务的发展是音乐产业链地位的结果，未来对于SVIP转化亦有帮助，头部平台有望持续深化上下游双边平台能力，挖掘音乐延伸的价值空间。盈利预测与估值维持相关公司盈利预测与估值。基于盈利韧性，稳定竞争格局，中长期非订阅业务发展、毛利率提升机会等，我们推荐腾讯音乐与网易云音乐。风险监管政策趋严，版权成本波动，用户需求变化与竞争分流，技术迭代与体验适配不及预期，宏观政治经济格局变化。