保险行业：投资驱动Q2利润改善，财寿险承保端均表现优异－2025中报综述250901

核心观点

2025H1 五家 A 股上市险企归母净利润合计+3.7%，其中 Q2 在相对高基数下同比+5.9%，主要受益于资产端改善。2025H1归母净利润增速分别为：新华 33.5%>中国财险 32.3%>人保 16.9%>太平 12.2%>太保 11.0%>阳光 7.8%>国寿 6.9%>平安-8.8%>友邦-23.1%，其中 Q2 为新华 45.2%>太保 36.5%>平安 8.2%>中国财险 4.8%>人保-0.3%>国寿-31.2%，国寿与人保负增长主要受亏损合同影响（人保影响去年基数）。25H1 太平利润同比正增主要受益于税收减少，资产端表现不佳，平安利润同比负增主要受平安好医生并表及可转债亏损，且 OCI 股票占比高，其浮盈与资本利得未进入利润表。正营运偏差与投资业绩向好驱动营运利润正增，合同服务边际整体正增长。2025H1 平安、太保集团归母营运利润分别同比+3.7%、+7.1%，平安寿险、太保寿险、友邦保险归母营运利润分别同比+2.5%、+5.0%、+6.6%全面正增长。合同服务边际的摊销是营运利润的稳定来源，整体受益于营运偏差正贡献与新业务价值持续增长，上市险企均实现了正增,增速排序分别为人保+12.0%>阳光+10.3%>友邦+9.2%>太平+2.6%>国寿+1.6%>太保+1.2%>新华+0.7%>平安+0.3%。DPS 实现超预期增长。上市险企每股分红增速及分红比例为：新华（+24.1%，14.1%）、国寿（+19.0%，16.4%）、人保（+19.0%，12.5%）、中国财险（+15.4%，21.8%）、友邦（+10.1%,18.1%）、平安（+2.2%，22.1%）。当前平安、友邦、太保分红均挂钩营运利润，人保、国寿、太平、阳光等均致力于实现 DPS 持续稳健增长，预计分红稳健性有望提升。寿险 NBV 延续高增，银保渠道 NBV 贡献提升。可比口径下，2025H1 上市险企 NBV 增速表现分别为：人保+62.7%>阳光+47.2%>平安+39.8%>太保+32.3%>太平+22.9%>国寿+20.3%，未重述去年同期数据的口径下，新华 NBV 仍实现了 58.4%的增长表现优异，友邦 NBV 增长 15.6%。银保渠道贡献整体提升，阳光、人保寿、新华 NBV 贡献均超 50%，银保渠道NBV 占比及提升幅度分别为：阳光（61%/+2.4pct）>人保寿险（59%/+9.6pct）>新华(53%/+17.5pct)>太保(38%/+18.4pct)>太平(31%/+5.6pct)>友邦(28%/-1.9pct)>平安(27%/+14.9pct)>国寿(15%/+5.5pct)。财险非车险保费增速分化，COR 同比改善且表现优异。1）保费：25H1 财险原保费整体低增长，车险增速除众安外均位于 2.8%-3.6%区间，非车险表现分化。2）COR：中国财险（94.8%/-1.4pct）<平安财险（95.2%/-2.6pct）<众安在线（95.6%/-2.3pct）<太保财险(96.3%/-0.8pct)，一是大灾情况同比好转，二是报行合一深化，费用率进一步压降。投资端：投资收益表现分化，债券配置比例表现分化，股票+基金占比整体提升。①投资表现：人保、财险、新华、阳光总投资收益率同比提升，其中新华非年化总投资收益率为 3.0%，高于其他公司；平安、太保、国寿、太平总投资收益率同比下降，大部分公司受交易债影响，其中太平下降 1.3pct 至 1.3%表现最弱，预计股票投资偏弱且 FVPL 债券占比 16%远高于其他公司；平安、新华、人保综合投资收益率同比提升，其中平安、新华表现亮眼，均为 3.1%，平安OCI 股票浮盈 600 亿元+，同比+114%。②资产配置：上半年除了新华、太平之外，其他公司股票+基金占比均有所提高，平安提高最多至 13.8%，新华占比 18.2%高于其他公司；结构上都增配了股票，大部分公司减配了基金（除国寿）。除太平外，其他公司 OCI 股票占比均有所抬升，其中，平安、阳光占比提升最多（均提升了 2.2pct）且占比最高，分别占投资资产比例为 6.8%、10.7%，除中国财险外其他公司占比在 2%-3.5%之间，国寿 OCI 股票占比最低为 2.0%。

投资建议

利差改善、行业竞争格局向头部集中的中长期逻辑是本轮保险股行情持续的基石，叠加强贝塔属性与市场共振，持续看好。结合二季报情况以及下半年的利润预期，我们推荐：1）业务质地较好（负增成本低、资负匹配情况较好）的头部寿险公司；2）强β标的新华保险；3）2 季报表现较好、web3.0 布局积极的众安在线；4）估值便宜、分红险转型构筑先发优势、下半年基数最低的中国太平。

风险提示

监管趋严; 权益市场波动; 长端利率大幅下行; 宏观经济复苏不及预期。