煤炭行业：高温深化去库与政策共振，价格上行通道持续巩固－动力煤库存专题250809

2025 年煤价迎来阶段性反弹，煤炭库存上下游分化。本轮煤价反弹受到需求与政策双轮驱动，反弹的持续性与上涨空间仍需持续跟踪，我们认为，煤炭库存作为连接供给与需求的关键纽带，对于判断未来煤炭价格走势有着重要意义。本文我们通过对煤炭库存情况分析，推测后续煤炭价格变化情况。2025 年去库速度较快，且去库时点提前。2025 年一季度北方港口库存不断累库，一方面系由于工业用电增速放缓叠加水泥、化工等行业维持刚需采购，抑制了大规模补库需求；另一方面清洁能源发电占比提升至历史新高，对电煤需求形成持续压制。5-8 月，我国北方港口和沿海港口的煤炭库存去化较 2024 年同期均有所加快，与 2023 接近，而去库时点较 2023 和 2024 年都有所提前。2025 年迎峰度夏对煤炭的强需求，导致了当前库存消化过快。库存演变是供需环境变动的体现，2023 年需求和库存走势与 2025 年接近，而 2025 年还有供给端催化。2023 及 2025 年初需求均较弱，2023 年初受疫情影响需求较弱，复工复产节奏较慢影响动力煤需求。而 2025 年受到暖冬及一季度经济预期影响，动力煤需求较弱。气候方面，夏季高温同时来水不足，2023与 2025 均受到弱拉尼娜影响，水电发力均相对较弱。2023 与 2025 年库存去化速度较快，而 2025 年伴随着供给端的政策限制，对库存乃至煤价的催化作用更强，从库存演变情况来看，2023 年煤价高点出现在 9 月，我们认为 2025 年煤价高点在 8 月出现的难度较大，高点或出现在 9-10 月。当前煤炭行业的供给侧收紧成为投资主题，煤炭供大于求的局面有望逐步扭转，煤价也有望继续提升，随着各地气温逐步升高，火电发电量增长，火电厂日均煤耗迅速增加，伴随着煤炭需求起量，煤炭供需格局或有所好转。本次反内卷虽名义上是“查超产”，但超产究其原因还是煤价过低、煤企亏损带来的"以量换价"，因此煤价回到合理位置，才能使煤炭行业正常发展，未来也可展望对于进口煤的限制。我们认为长协占比较高的中国神华、中煤能源业绩稳定性较强，如果煤价继续反弹，低估值弹性标的兖矿能源（港股）也有望迎来估值修复。投资逻辑一：弹性标的有望受益供给侧收紧。预计夏天气温偏高，电煤需求有望增加，随着供给侧出现收紧，煤价有望进一步提升，弹性及低估值板块有望受益。建议关注：兖矿能源（港股），此外也可关注：山煤国际、晋控煤业。 投资逻辑二：本次煤价确立政策底部，为煤炭企业确立盈利底，对于高分红比例的标的，其业绩有了下限保证，股息率也有保障，高股息企业有望得到估值提升。建议关注资源禀赋优秀，经营业绩稳定且分红比例预期较高的标的：中国神华、中煤能源、陕西煤业。风险提示：安全生产风险、国际形势变动风险、宏观经济波动风险、商品价格大幅波动风险。