江西铜业(600362)：Q2净利亮眼,期待孵化项目投产-中报点评250830

江西铜业发布半年报，2025 年 H1 实现营收 2569.59 亿元（yoy-4.94%），归母净利 41.75 亿元（yoy+15.42%），扣非净利 43.49 亿元（yoy-12.88%）。其中 Q2 实现营收 1453.48 亿元（yoy-1.65%，qoq+30.23%），归母净利22.22 亿元（yoy+16.84%，qoq+13.81%），归母净利表现较好主要受益于金属价格上涨、投资净收益增加。公司是老牌铜国企，储备资源丰富，未来有望贡献利润，维持“买入”评级。

2025Q2 归母净利表现较好或受益于金属价格上涨、投资净收益增加2025Q2 公司归母净利较好或受益于 1）金属价格环比上涨较多：2024 年公司矿产铜、金、银产量分别为 20 万吨、5 吨、70 吨，贵金属规模较大。据Wind，2025Q2 伦铜、沪金、沪银价分别环比上升 2%、15%、10%，而矿产品的成本相对稳定。此外公司铜冶炼规模亦较大，年产硫酸超 600 万吨。据 Wind，2025Q2 硫酸价格环比上涨 25%。2）投资净收益环比增加较多：公司投资净收益（扣除联营合营企业投资收益）、公允价值变动与冶炼套期保值相关。Q2 两项合计值环比增加较多。2025Q2 的利减项为 1）大额资产减值，公司通常在年中及年末计提大额减值，2025Q2 资产减值金额较往年偏大（9.5 亿元）；而 2024Q2 为 7.3 亿元。2）2025Q2 TC 或环比下滑。2025Q1 公司铜冶炼部分仍使用部分 2024 年高 TC 原料囤货（80 美元/吨），Q2 以 25 年长单 TC 为主（21.25 美元）。公司储备资源丰富，未来有望贡献利润公司参控股多个资源孵化项目，未来均有望贡献利润。1）巴库塔钨矿：公司目前持有佳鑫国际资源超过 30%股权，其拥有巴库塔钨矿采矿权。该矿为全球最大露天钨矿，已于 2024 年投产、2025 年也进入产量释放期。2）墨西哥铜渣选矿项目：公司持股比例 60%，该项目处于建设待投产阶段。3）恒邦股份：公司为恒邦股份的控股股东，其辽上金矿扩能项目处于建设阶段。4）第一量子：公司为第一量子最大的股东，目前第一量子的收益以投资收益的方式进入公司利润表。第一量子拥有世界级铜矿 Crobe Panama，该矿2023 年因违宪停产，2026H1 最后听证会后，我们认为有望复产。5）公司亦持有阿富汗艾娜克铜矿 25%股权、秘鲁格兰诺铜矿 40%股权、为 Sol Gold 第一大股东。

维持“买入”评级

考虑流动性宽松预期、铜矿扰动事件频发，我们上调 2025-2026 年铜价假设，并新增 2027 年盈利预测；最终预期 2025-2027 年归母净利为 82、83、95 亿元（2025-2026 年变化幅度+12%/13%）。可比公司 2025 年 PE 均值15.0XPE，给予公司 A 股 2025 年 15.0X PE，A/H 股近一个月平均溢价率47%，测算 A/H 目标价 35.5 元/26.5 港元，维持“买入”评级。

风险提示

大宗商品价格波动、铜矿冶矛盾继续加大。