运输行业：航班换季保障供需恢复，俄乌影响分歧显著－国君交运周观察250316

投资要点

航空：两会后量价逐步回升，新航季国内供给继续消化。元宵节后至 3 月上旬航空客流与客座率保持同比增长，国内裸票价同比基本持平。随着上周两会闭幕，航空市场量价开始回升。预计未来一个月将迎展会旺季，将有助于票价修复。2025Q1 航油价格同比下降10%，叠加机队周转提升改善单位非油成本压力，预计一季度航司盈利或好于预期。重申航空具长逻辑，提振消费系列措施保障航空需求稳健增长，新航季国内供给继续消化，供需恢复趋势确定。OPEC+等原油增产将驱动油价中枢下行，有望加速盈利恢复与中枢上行。维持中国国航、吉祥航空、南方航空、春秋航空、中国东航等“增持”。

油运：俄乌影响分歧显著，建议关注逆向时机。上周中东-中国 VLCC TCE 维持约 4 万美元；新澳航线 MR TCE 维持 2.2 万美元上下。近期美国持续推进俄乌和谈，资本市场担忧俄乌冲突结束将导致油运贸易重构回退与油运景气回落，而实业界认为影响中性甚至利好。二者均理性预期俄乌即使和谈，欧洲对俄能源依赖度也将难以完全回到以往高位，油运贸易或仅部分回退。分歧在于，实业界认为若对俄制裁结束，俄油灰色市场中的影子船队将难以正常回归合规市场，经济性下降将导致老旧船加速拆解，而对冲甚至超额对冲需求影响。我们预计未来油运供需将好于预期，且具油价下跌期权，拆船将是催化剂。建议关注地缘局势变化提供的逆向时机。维持招商轮船、招商南油、中国船舶租赁“增持”。

航空夏秋换季：国际继续增班，消化国内过剩运力。自 2025 年 3 月30 日，中国民航将开始执行 2025 年夏航季航班计划，根据 Pre-flight，本航季计划航班总量同比减少 3.3%，其中国内同比减少 3.8%，国际同比增长 4%，恢复至 2019 年夏航季 74%。国内减班国际增班趋势持续，保障 2025 年供需恢复确定。1）国内航线同比：主协调时刻同比减少 1%基本持平，其中三大航略有增加 1%，而三四线航班同比继续缩减 6%，国内过剩运力消化趋势持续。2）国际航线环比：内航环比略有减班 2%，恢复至 2019 年夏航季 77%，主要为泰国线环比减班 24%影响明显，而日本/新加披/俄罗斯仍继续增班；外航大幅环比增班 16%，或受益系列免签政策。

策略：维持航空油运增持。1）航空：重视长逻辑，未来两年盈利中枢上升可期。新航季国际继续增班，国内供给继续消化，保障供需恢复趋势确定。油价下行有望加速盈利恢复与中枢上行。2）油运：俄乌影响分歧显著，实业界认为和谈影响中性甚至利好。油运供需将好于预期，且具油价下跌期权。关注地缘局势变化提供逆向时机。