【简】纺织服装行业海外运动龙头系列跟踪报告—Deckers：业绩再超预期，缺货、高基数致使指引相对保守250206

一、业绩表现：双引擎驱动，超预期增长

1. 营收与利润2025财年Q3：营收18.27亿美元，同比+17.1%；净利润4.57亿美元，同比+17.14%，均超机构预期（营收高5.36%，EPS高14.85%）。前三季度：营收39.64亿美元（+19.11%），净利润8.15亿美元（+22.42%），毛利率提升至60.37%（同比+1.69%）。2.品牌贡献UGG：Q3销售额12.44亿美元（+16.1%），占营收68.1%，仍为第一大品牌，但增速放缓（2024财年同比+10%）。HOKA：Q3销售额5.31亿美元（+23.7%），占营收29.1%，连续三年增速超20%，2024财年营收18.07亿美元（+27.9%），逼近On昂跑、哥伦比亚。3.区域表现国际市场：Q3贡献6.58亿美元（+28.5%），中国成核心增长引擎（UGG门店近300家，HOKA加速扩张）。美国市场：Q3营收11.69亿美元（+11.5%），DTC渠道占比提升至55%（同比+1.4pct）。

二、指引保守：缺货与高基数双重压力

1. 缺货影响UGG库存短缺：Q3末库存同比+16倍至1.06亿美元，导致Q4销售预期下调（机构预计Q4营收同比+5%-8%，低于HOKA历史增速）。补库需求：预计2025财年Q4至2026财年Q1将启动补库，但短期对利润率形成压力。2.高基数效应HOKA增速放缓：2022财年增速达56%，2024财年降至27.9%，2025财年指引仅+24%（原预期+30%）。UGG依赖季节性：雪地靴销售集中在冬令时（Q4/Q1），Q3营收占比仅68.1%，全年增长稳定性存疑。3.行业竞争加剧HOKA面临挑战：昂跑（ON昂跑）、萨洛蒙等品牌加速布局中国高端跑鞋市场，2024年天猫双11 HOKA成交额同比+22.9%，增速低于昂跑（+66.8%）。UGG品牌老化：2024年中国市场门店净增长不足（赢商大数据显示27城购物中心开店量未超闭店量）。

三、核心风险与机会

1. 风险提示库存管理：UGG库存激增可能拖累2026财年Q1利润率（毛利率或下滑1-2pct）。关税压力：美国对中国进口商品加征关税导致额外成本1.5亿美元，预计拖累毛利率2.5pct（2025财年）。消费疲软：中国服装零售增速放缓（2025年4月限额以上单位服装类零售额同比+1.5%），影响UGG需求。2.增长机会HOKA国际化：2025年计划新增200家门店（中国为核心市场），拓展服装品类（毛利率超鞋履）。UGG渠道优化：加速DTC转型（Q3 DTC营收10.11亿美元，+17.9%），提升全价销售比例。供应链调整：越南产能占比提升至60%（原中国占比30%），对冲关税风险。

四、投资建议：短期关注补库，长期布局HOKA1.短期催化剂补库需求：2025Q4至2026Q1库存回补或推动营收环比改善。旺季销售：冬令时UGG需求回升（2024年Q4营收占比超40%）。2.长期逻辑HOKA增长潜力：目标2026年营收突破30亿美元（当前18.07亿美元），成为全球十大跑鞋品牌。UGG品牌年轻化：联名款（如与Engineered Garments）及明星营销（王一博、Bella Hadid）提升Z世代渗透率。3.估值与目标价当前PE：25倍（行业平均20倍），隐含2025年EPS 5.75-5.8美元。目标价：200美元（对应2025年PE 35倍，反映HOKA高增长预期）。