【简】大悦城(000031)：收入下降 毛利率提升助推业绩扭亏250905

事件描述公司公告，2025H 实现营业收入 152.3 亿元（-5.3%），归母净利润为 1.1亿元（去年同期亏损 3.6 亿元），综合毛利率 36.3%（+13.8pct）。事件评论收入下降，结转部分高毛利项目助推业绩扭亏，后期经营仍需努力。2025H公司营收 152.3 亿元（-5.3%），其中商品房销售等业务收入 115.2 亿元（-7.4%），占比 76%，投资物业相关收入 25.6 亿元（-1.7%），占比 17%。2025H 归母业绩扭亏为盈，主因综合毛利率同比提升 13.8pct 至 36.3%，其中开发业务毛利率同比提升 17.5pct 至 31.1%（结转部分高毛利项目拉动开发业务毛利率），自持业务毛利率同比下降 2.5pct 至 59.4%。虽投资净收益亏损 4.3 亿（去年同期盈利0.6 亿），资产及信用减值 3.7 亿（去年同期减值 3.1 亿）一定程度拖累业绩，但毛利率大幅提升依旧助推公司业绩扭亏为盈。截至 2025H 公司账上预收账款209.1 亿元（-32.1%），预收账款/年化结算收入=0.76X，展望后期，营收预计同比下滑，下行周期中毛利率与减值仍存压力，后期经营与业绩仍需努力。销售下滑，土储相对充裕。2025H 公司销售额 86.4 亿元（-60.4%），销售面积 47.9 万方（-43.6%），销售均价 18038 元/平（-29.7%），销售均价下滑或与布局城市能级降低、及打折促销相关。2025 上半年公司未新增土地，在销售延续弱势叠加公司资金链趋紧的背景下，盘活存量库存，审慎投资是理性选择。截至 2025H 公司可售土储货值约 1105 亿元（-17.0%），土储相对充裕，只是适销对路的新货占比预计较低。商业业态稳健发展，彰显经营韧性。2025H 公司投资物业营收 25.6 亿元（-1.7%），毛利率 59.4%（-2.5pct）。商业业务稳健发展，2025H 购物中心销售额约 220 亿元（+12.2%）；客流量 2 亿人次（+19.6%），平均出租率 92%，具备经营韧性。截至 2025H 公司全国布局 44 个商业项目（30 重+14 轻），轻重并举战略取得实质进展。累计在营项目 37 个（含轻资产和非标准化产品），总商业面积 387 万方，其中包括 24 个大悦城购物中心（含轻资产，总商业面积 321万方），2 个大悦汇（轻资产，总商业面积 19 万方）。公司在建、筹备项目（含轻资产）7 个，商业面积约 70 万方。投资建议：结转部分高毛利率项目助推业绩扭亏，经营与业绩改善仍需持续努力。公司在手土储相对充裕，若需求复苏，充足土储有望保障后期销售；自持业务具备经营韧性，租金贡献稳定现金流，华夏大悦城商业 REIT 上市打通商业资产“投融建管退”循环，轻资产战略加速落地。但在行业销售承压调整的背景下，公司经营与业绩改善仍需进一步努力。预测公司 2025-2027 年归母净利1.3/2.1/2.2 亿，对应 P/E 为 105/67/64X，给予“增持”评级。风险提示1、销售延续弱势，公司销售及现金流回款不及预期；2、毛利率下行，存货减值拖累业绩表现。